その本の「はじめに」には、著者の「伝えたいこと」がギュッと詰め込まれています。この連載では毎日、おすすめ本の「はじめに」をご紹介します。今日は市川祐子さんの『 有力投資家が明かす 「株価」と「採用」に効く人的資本経営 』です。

【はじめに】

「人」への投資で株価が大きく上昇した　日立製作所と味の素

　この本は、17人の有力投資家と人的資本経営の専門家に「企業はなぜ、どのように人に投資すべきか」「人が生き生きと働き、価値を生み出す会社とは」を問い、投資家が企業に求める人的資本経営についてまとめたものです。
　なぜ人的資本経営について投資家の意見を聞くことが重要なのでしょうか？ 本書籍のタイトル『有力投資家が明かす 「株価」と「採用」に効く人的資本経営』に、「本当か」とつっこみを入れた方もいるかもしれません。投資家の仕事は、伸びる企業を他の投資家よりも早く見極め、利益を得ること。機関投資家と呼ばれる大きな資金を動かす投資家は、それに加えて、企業と対話を重ねて中長的な企業価値向上を促すことも重要な役割として求められます。そうした彼らが今、注目しているのが人的資本経営です。

　2025年8月以来、日経平均株価は史上最高値を更新（ 9月16日現在）。バブル崩壊から20年を経た2012年末のアベノミクスによる株価回復を経て、日本株は本格的に再生の道を歩んでいます。世界中の投資家に日本企業を再評価させることとなったのが、2015年以来のコーポレートガバナンス改革です。そして日本企業の再生力を引き出したのが「人と組織」への取り組みです。
　例えば日立製作所。リーマン・ショック時の2009年3月期に過去最大の赤字を計上後、財務・事業ポートフォリオ改革を行い、並行して人事制度をグローバル基準へ転換しました。2009年に230円台まで下がった株価を、2025年7月には約20倍の4500円超まで上昇させた日立の改革は株式市場で有名です。財務面では事業構造改革の成果が数年で表れ、2012年3月期に最高益を更新し株価も好転し始めましたが、現在に至る大幅な企業価値の向上には、人事面の改革が大きく寄与していると私は考えます。2012年前後からグローバルでの人事改革に取り組み、2012年には全世界32万人の人事データベースを構築し、2014年には海外の人事評価の仕組みを日本国内に取り入れました。当時の中西宏明社長の人への投資の本気度が伺えます。
　ワークスタイル改革とマネジメント改革を推進した味の素も、人的資本経営により業績と株価が大きく回復した例です。2008年に働き方改革に着手し、2015年に就任した西井孝明社長（当時）がさらにそれを進化させました。社会課題の解決と企業成長を両立させる「ASV（Ajinomoto Group Creating Shared Value）経営」と名付けた経営改革の下、人的生産性を高めるグローバルな人財マネジメントに踏み出しました。業績は上向き、2009年に300円台だった株価は、2025年8月に10倍以上の4000円を超える水準となっています。

　日立製作所と味の素の株価が示すように、長期投資家は日本企業の生産性の低さと、その結果として生じるROE（自己資本利益率）やPBR（株価純資産倍率）の低迷を改善する鍵は人にあると気づいています。資本効率を高めるための「選択と集中」は、単なる事業の売却・買収といった「外科的手法」だけでは限界がある一方で、人事制度の改革を伴った「内科的なアプローチ」が成果を上げていることを投資家は見てきたからです。投資家は「人への投資」が企業の将来を大きく左右すると認識しており、それが投資判断にも大きな影響を与えています。

人材版伊藤レポートの衝撃と有価証券報告書での人的資本開示義務化

　人への投資の重要性に多くの企業が気づくきっかけとなったのが2020年に公表された「人材版伊藤レポート」です。著名な学者でありコーポレートガバナンスの第一人者である伊藤邦雄さん（現一橋大学CFO教育研究センター長）を座長に、投資家や企業の人事部門トップが企業の成長における人材戦略の重要性を議論してまとめたこのレポートは、企業に「“破壊力”といえるほどのインパクト」を与えたと言われています。
　なぜならこのレポートは、コーポレートガバナンスの文脈や資本市場の視点を取り入れた点が、従来の人事・人材をめぐる議論とは一線を画す内容だったからでした。企業価値の観点で人材戦略を捉え直し、人事部門を従来の事務的な役割から、経営戦略の中核へと位置づけなおす大転換をもたらしたのです。人材マネジメントの目的も、「人的資源の管理」から「人的資本による価値創造」へと進化しました。また、キャリア形成を会社任せにせず、社員一人ひとりが自律的に取り組むべきとする「個の自律」に言及した点も、人的資本経営における大きな一歩となりました。
　さらに、2022年に「人材版伊藤レポート2.0」が公表され、人材戦略と経営戦略の連動が強く推奨されました。同年、内閣官房の研究会から公表された「人的資本可視化指針」では、企業価値向上の観点から人的資本情報をどのように開示すべきかについて具体的な方法や優れた開示事例が示されています。

　こうした議論の積み重ねを経て、2023年からは有価証券報告書（以下、有報）で、人的資本の情報開示が義務化されました。有報は「投資家のための企業の成績表」であり、上場企業が作成・提出が義務付けられている重要な公的書類です。投資家は、企業が将来にわたりどれだけ成長し、利益を生み出すかを判断するために有報を読み込みます。
　この義務化により、有報の「従業員の状況」欄には、従業員数や平均年収などの従来の開示情報に加え、女性管理職比率、男性育児休業等取得率、男女間賃金格差の記載が求められるようになりました。また、2023年に新設された「サステナビリティに関する考え方及び取組」という項目では、気候変動対応などの開示は任意である一方で、人的資本に関する情報開示は全ての企業に義務付けされました。具体的には、職場環境整備の方針や人材育成方針を文章で記述することに加え、人材関連の指標と目標の開示も必須となりました。

　有報での人的資本開示は2026年3月期からさらに拡充される方針です。変更点はまず、これまで「第1 企業の概況」に含まれていた「従業員の状況」が「第4 提出会社の状況」の「４コーポレート・ガバナンスの状況等」の次に移ります。そして「従業員の状況」では、企業戦略に関連付けた人材戦略の記述が新たに求められるようになります。これは投資家から要望の高い開示です。さらに、従業員の給与・報酬の増減率やその決定方針・プロセスなどの開示も追加されました。これによって「第2 事業の状況」の「2 サステナビリティに関する考え方及び取組」に記載される人的資本関連の情報と必要に応じ相互に参照可能となり、より企業の個性が発揮される形になったと考えます。
　人的資本開示への要請は、日本特有の動きではありません。サステナビリティ投資で先行する欧州では、すでに2014年から、一定規模の企業に対して人的資本に関する情報の開示を義務付けています。テック人材などの人的資本が新たな付加価値を生み出す源泉となっている米国でも、2020年から同様の開示義務が導入されました。国際的な開示ルール作りを担うISSB（国際サステナビリティ基準審議会）の将来の個別開示トピックとして「人材」が有力候補に挙がっています。
　日本の有報における人的資本開示義務化・拡充は、この世界的な潮流とも一致しています。これは、「人への投資」が企業価値の向上に直結するという認識が、グローバルなスタンダードとなりつつあることを示しています。

なぜ「静かな退職」が増えているのか

　市場や政府が人的資本経営を求める一方で、残念ながら多くの企業は人事制度と組織文化のアップデートに苦戦しています。日本企業はかつて「人を大事にする」経営を標榜してきましたが、それは「雇用を守る」ことを第一義とし、個人の能力を十分に引き出すようなキャリア設計は行われていませんでした。新卒一括採用や画一的な働き方がその典型例です。

　たとえば、成果主義を導入したものの、実際の評価は上司個人の価値観や年齢、勤続年数に左右され、個人の努力や成果が正当に評価されていないと感じる社員は少なくありません。調査会社ギャラップ社による従業員エンゲージメント調査で、日本では「熱意あふれる」社員はわずか7％に留まり、「やる気を出そうとしない」社員が22%にも及ぶのは、こうした背景が大きく影響しているのです。世界平均の「熱意あふれる社員」は21％、「やる気を出そうとしない社員」は17％と大きな差があります。日本では自律的なキャリア構築が浸透していないために、不満を持ったまま企業にとどまる社員の割合が多いのがこの結果の一因もしれません。こうした社員のエンゲージメントの低さが、生産性の低下につながると指摘されています。

　テクノロジーなどの環境変化によりビジネスモデルの変革が迫られている現状においても、人への投資よりも設備への投資が優先されているのも日本企業の特徴です。新規事業の参入にあたって、社員に十分なスキル教育をせずに、「行ってこい」と送り出していては、うまくいくはずがありません。事業変革には、新しい知識やスキルの習得に向けた「個」への投資や、必要な人材の獲得が欠かせません。ところがGDP（国内総生産）あたりの日本企業の人的資本投資は過去30年間減少し続け、これがビジネスモデル変革や事業構造転換の遅れにつながったと考えられます。

　社員一人ひとりの成長のための投資、「個への投資」が進まない企業では、社員のスキルは社内でしか通用しないものになりがちで、市場での価値を高めにくい状況にあります。不満を抱えて「静かな退職」を選ぶ者、キャリア形成を求めて「焦りの転職」に進む者が増えています。
　言うまでもなく、人口減少を背景に多くの企業が深刻な人材不足に直面しています。人材の流動性が高まり、人材流出による質・量の両面での人材不足に直面すると同時に、外部からの採用を進めた結果、異なる価値観やバックグラウンドを持つ多様な人材が集まり、組織のマネジメントも大きな課題となりつつあります。今や、人材に関する悩みを抱えていない経営者はほぼいないと言ってもいいでしょう。

　そうした環境において、採用力や人材マネジメント力を高めるうえでも、人的資本経営に取り組み、その内容を外部に開示していくことの意義は大きくなっています。この点でも投資家の視点は企業にとって大いにヒントになると思います。

投資家の対話の後、楽天の三木谷会長がつぶやいたこと

　情報開示という点で大きな役割を担うのが、IR（インベスターリレーションズ／投資家向け広報）です。私はこれまで、楽天（現楽天グループ）やNECエレクトロニクス（現ルネサスエレクトロニクス）でIR業務を担当し、年間数百回におよぶ機関投資家との面談を経験してきました。
　IRの役割は決算情報の開示にとどまりません。経営者の考えを投資家に的確に届け、投資判断の一助としてもらうこと。そして投資家と対話を重ねたことで得た市場の声を経営者にフィードバックし、経営判断に役立てもらうことが求められます。つまり、投資家と経営者の両方の思考を理解しながら、その仲介役を担うのがIRです。私自身、この役割を長年繰り返すことで、経営者の思考回路と投資家の思考回路の両方を理解できるようになったと思います。
　現在はIR専門家として講演・執筆やコンサルティングを行う他、複数の企業で社外役員を務めています。また、一橋財務リーダーシッププログラム（HFLP）では、非常勤講師としてワークショップを運営しています。社外取締役としては、株主の視点を今までと異なる形で意識するようになり、HFLPに集まる大企業の社員からも新しい気づきを得ています。

　かつてのIRの現場では、人事部門との連携はそれほど強くありませんでした。当時も長期投資家は人材など無形資産に関心を持っていましたが、実際の質問は限定的かつ定性的な内容にとどまっていたからです。企業からの人事関連の開示情報が従業員数や平均給与などに限られていたため、投資家も踏み込んだ質問がしにくかったのでしょう。

　そんな私が本書を執筆することになったきっかけは、日経BPの人事リーダー向けWebメディア「Human Capital Online（ヒューマン・キャピタル・オンライン）」から、「人への投資と情報開示について、投資家の本音を引き出してほしい」という依頼を受けたことでした。有報での人的資本開示が義務化された直後のことです。
　当時はまだ多くの企業の人事担当者が投資家との接点が少なく、「なぜ投資家が人に関心を持つのか」「どんな情報が求められているのか」が分かりづらい状態にありました。私は人事の専門家ではありませんが、投資家の関心領域には勘所があったため、このガイド役を引き受けることにしました。
　こうして、2023年7月から対談連載「有力投資家は『人への投資」をどう考えているのか」をスタート。約1年半で17人の有力投資家や人的資本経営の専門家から意見を聞きました。対談する投資家が所属する資産運用会社の運用スタイルや、対談相手の仕事内容が多様になるように心がけ、貴重な知見を得ることができました。
　この対談は、IRの役割の一つである「市場の声のフィードバック」と通じるものといえます。多数の企業の成功と失敗を見てきた投資家は、時に経営に素晴らしい示唆を与えることがあります。
　たとえばある企業や業界が大きな変革期に突入した際、投資家は他業界や他の国・地域などでの先行事例を元に、「こうした変化が起こる可能性があるが、どのように対処するか」と経営者に問いかけることがよくあります。経験豊富な経営者でも、そうした投資家からの質問を通じて気付いていなかったリスクや機会を考えさせられるきっかけとなるのです。かつて私がIR部長を務めていた楽天では、会長兼社長の三木谷浩史さんが複数の機関投資家とのミーティングを連続で終えた後に、「勉強になった」と繰り返しつぶやいていたことをよく覚えています。
　この書籍に登場する投資家が選んだ企業の「人的資本開示の好事例」は、単に女性管理職比率などの人材データが充実しているだけではありません。経営陣の考え方や事業戦略の文脈の上での「企業価値に効く」優れた人材戦略と具体的な取組みが開示されていることが評価されています。これこそ、企業経営にとって有用なフィードバックであると言えるでしょう。
　対談には投資家のほか、人的資本経営の専門家や、CEO（最高経営責任者）、CHO（最高人事責任者）、CFO（最高財務責任者）経験者に加わってもらいました。事業会社の立場と投資家の立場の双方をよく理解しているプロフェッショナルです。機関投資家と直接対話する機会が限られている企業にとっても、17人の有力投資家とその分野のプロフェッショナルたちが、どのように人的資本経営を捉え、評価しているのかの本音を知る、いわば「IRの疑似体験」ともいえる内容になっていると思います。
　連載は大きな反響を呼び、投資家が企業価値の観点から人的資本経営を語る、他にはない貴重なコンテンツとなりました。想定読者だった人事・IR担当者に加え、経営層にも広く読まれることとなりました。
　連載が大きな反響をいただけた理由は、登場した投資家たちの発言がいい意味で予想を裏切ったからでしょう。企業サイドの一部の人は、投資家とは短期利益を追求し「人はコスト」と見る冷酷な存在だと想像していたかもしれません。しかし、対談に登場したのは年金や投資信託など、長期のリターンを目指して資金を運用する投資家です。彼らは「人は価値の源泉」であり、「真に大切にすべき」と考えています。

　長期投資家が知りたいのは、企業価値を生む人材戦略とその実効性です。つまり、「人と組織」をアップデートしなければ生き残れないと考える企業経営者と、投資家が目指すベクトルは一致しているのです。実際、連載の愛読者だというある企業の人事担当の方から「遠い存在だと思っていた投資家の思考が、自分の考えとさほど遠いものではなく、身近に感じられた」と言ってくれました。さらに、対談で投資家が示した先進企業の例は、後に続く企業にとっての教科書となり関心を集めました。
　「人的資本投資」や「人的資本経営」は、今や大きなうねりとして世の中に広まっています。これは上場・未上場にかかわらず、全ての企業にとっての生き残り戦略であり、その情報開示は投資家だけでなく、管理職、従業員、学生・求職者といった幅広いステークホルダーに影響を与えるものです。
　本書は、約1年半にわたる連載内容をキーワード別に再編成し、連載時の対談内容を補筆・修正したものです。加えて、投資家が求める人的資本開示について私なりに解説し、情報開示の今後の動向や人材経営についての考察も盛り込みました。

有報の開示は自社の人的資本戦略を定める好機にも

　全編を通して注目していただきたいのが「経営戦略と人材戦略のつながり」です。まさしく今、グローバルの投資家が開示を求める情報であり、2026年3月期からの有報の人的資本開示の拡充においても重要なポイントでもあります。経営層や人事・IRに携わる人はもちろん、中期経営計画を担う経営企画部門や事業部の計画担当者、有報・統合報告書作成に携わる経理やサステナビリティ担当者にもぜひ読んでいただきたいと思います。
　ともすれば最小限の労力で法的義務を果たす「開示のための開示」となりかねない有報ですが、「読み手を意識する」という基本に立ち返ることで、経営者の「人」に対する考え方を研ぎ澄ませるきっかけになるはずです。常に企業価値の本質を考えている投資家の思考回路を学べば、それぞれの企業が目指すべき人的資本経営の輪郭を明らかにできるでしょう。結果として投資家だけではなく、従業員、求職者の心にも響くストーリーを生み出し、「働きたい会社」になるきっかけを創り出すと私は信じています。

　2023年8月、本書の元となった連載が始まったころに、東京・銀座で開催された「人的資本経営BAR 」に招かれ、話をする機会がありました。人的資本経営BARは企業の人事担当者や人的資本に興味を持つ一般の会社員が集い、人的資本を肴にお酒を呑み、人と出会う有志の勉強会で、ほとんどが投資家と直接会ったことのない人たちでした。そこで私がIRの経験から、「プロの投資家はどんな人たちか」を伝えました。彼らは顧客、つまり資金の出し手へのリターンを提供する責任を負っていること。そのために、慈善ではなく、日本企業に「人への投資」を求めているのだと説明すると、予想以上に驚かれました。「投資家の視点を通じて人的資本経営の意味を理解できてよかった」「自分が今取り組んでいることが間違っていないと勇気づけられた」という声が上がりました。
　上場・未上場含めて、投資家と対話の機会を豊富に持てる企業は限られます。だからこそ投資家の視点を知ることは、自社の人的資本をどう戦略的に捉えるかの道しるべとなります。本書がその一助となればと思います。

市川 祐子

【目次】